您當(dāng)前的位置：外媒分析稱歐洲央行QE或成效不大
外媒周二分析文章稱，歐洲央行將會(huì)在本周四的會(huì)議后宣布某種形式的量化寬松(QE)已經(jīng)是一個(gè)全世界最公開(kāi)的秘密，雖然圍繞細(xì)節(jié)的討論還在繼續(xù)中，但是一個(gè)完善的規(guī)劃正在成型——項(xiàng)目規(guī)模將在5000億歐元左右，每個(gè)月的采購(gòu)額度在200億歐元到400億歐元之間，干預(yù)規(guī)模被限制在一個(gè)國(guó)家主權(quán)債務(wù)市場(chǎng)規(guī)模的25%以內(nèi)，而且希臘會(huì)被排除在這個(gè)架構(gòu)之外。
最重要的是，目前看來(lái)，負(fù)責(zé)資產(chǎn)采購(gòu)并且承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的將是各國(guó)的中央銀行——而不是通常的貨幣政策行動(dòng)中那樣，都進(jìn)入歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表。這是為了回應(yīng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)集中于歐洲央行，也就是最終被傳導(dǎo)給負(fù)擔(dān)該行資產(chǎn)負(fù)債表的所有歐元區(qū)國(guó)家，由各國(guó)納稅人作為主權(quán)債務(wù)采購(gòu)行動(dòng)后盾的擔(dān)憂。實(shí)際而言，這樣的設(shè)計(jì)不會(huì)對(duì)項(xiàng)目的實(shí)施有太大的影響——流動(dòng)性還是會(huì)通過(guò)項(xiàng)目注入歐元區(qū)各經(jīng)濟(jì)體。但是這也確實(shí)對(duì)歐元區(qū)貨幣政策的單一性，以及歐洲央行在這一貨幣政策下行事所受到的限制提出了疑問(wèn)。
媒體最新的披露也顯示，根據(jù)正在討論中的規(guī)劃，如果一個(gè)國(guó)家的央行不希望繼續(xù)采購(gòu)債券，歐洲央行也不太可能強(qiáng)迫它們這樣做。雖然可能性不大，但是考慮到某些國(guó)家的央行是強(qiáng)烈反對(duì)量化寬松的，這樣的可能性也是存在的。從法律的角度來(lái)說(shuō)，在一個(gè)國(guó)家的憲法法院作出這樣的裁決時(shí)讓該國(guó)的央行可以更容易退出這個(gè)項(xiàng)目也應(yīng)該是一個(gè)重要的考量。
雖然還有很多細(xì)節(jié)不明朗，但是最重要的一個(gè)問(wèn)題應(yīng)該是，量化寬松在歐元區(qū)是否會(huì)有效果？考慮到很多原因，非常有可能它遠(yuǎn)沒(méi)有美國(guó)，英國(guó)以及日本等國(guó)家采取的類似資產(chǎn)采購(gòu)項(xiàng)目那么有用。
歐元區(qū)目前處在經(jīng)濟(jì)周期中非常不同的階段。當(dāng)美國(guó)和英國(guó)啟動(dòng)量化寬松的時(shí)候，它們各自的十年期借款成本分別在4%和3.5%左右。目前，歐元區(qū)的這個(gè)指標(biāo)只有1.5%。在歐洲央行于2012年承諾會(huì)“盡一切努力挽救歐元”之后，歐元區(qū)的借款成本一直在下降——意大利的借款成本下跌4%，西班牙接近5%，葡萄牙的跌幅超過(guò)7%。下圖的收益率曲線比較可以顯示出，歐元區(qū)實(shí)際上一直在進(jìn)行大規(guī)模的流動(dòng)性干預(yù)，使得曲線的走向和美國(guó)和英國(guó)的情況類似。
但是這一切并沒(méi)有伴隨著經(jīng)濟(jì)狀況或者是通貨膨脹的改善，因此幾乎沒(méi)有什么理由認(rèn)為量化寬松能帶來(lái)什么不同。
歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)和財(cái)務(wù)架構(gòu)并不適合開(kāi)展量化寬松。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)實(shí)際上阻礙了貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。對(duì)量化寬松而言，這一點(diǎn)上并沒(méi)有什么不同——不要忘了采購(gòu)主權(quán)債務(wù)只是另一種形式的流動(dòng)性注入，將低流動(dòng)性資產(chǎn)置換為現(xiàn)金。和對(duì)于之前市場(chǎng)行動(dòng)的疑慮一樣，有很大可能量化寬松的效果會(huì)止步于銀行系統(tǒng)。銀行的借貸還是流動(dòng)性進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一個(gè)關(guān)鍵性渠道——在歐元區(qū)，非金融企業(yè)85%的融資來(lái)自銀行，而在美國(guó)，這個(gè)比例要低一半以上。更廣泛的資本市場(chǎng)缺少放貸活動(dòng)，意味著貨幣不會(huì)和其他國(guó)家中那樣有效地進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
此外，歐元區(qū)家庭凈財(cái)富中的金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口僅有49%，而美國(guó)和英國(guó)分別是82%和62%。這意味著，提高資產(chǎn)價(jià)格不會(huì)以相同的程度來(lái)讓消費(fèi)者受益。
相比美國(guó)和英國(guó)的量化寬松，干預(yù)項(xiàng)目的規(guī)模實(shí)在太小。如上所述，項(xiàng)目的細(xì)則將是非常重要的。其結(jié)構(gòu)可能是根據(jù)各國(guó)在歐洲央行的出資比例來(lái)進(jìn)行分配，同時(shí)要考慮其他的限制。這意味著，幾乎有一半的資產(chǎn)會(huì)注入到德國(guó)和法國(guó)，它們分別有26%和20%的份額。根據(jù)5000億歐元的假設(shè)規(guī)模，意大利和西班牙僅有4.8%和7.7%的主權(quán)債務(wù)市場(chǎng)會(huì)被項(xiàng)目購(gòu)入，這個(gè)比例對(duì)歐元區(qū)總體而言也只有6.7%。相比之下，美國(guó)和英國(guó)的量化寬松規(guī)模分別是主權(quán)債務(wù)總量的21.5%和27.5%。此外，歐元區(qū)的量化寬松不太可能刺激到德國(guó)的需求，并以此來(lái)鼓勵(lì)歐元區(qū)總體的再平衡。德國(guó)已經(jīng)有足夠現(xiàn)金，只是選擇不花費(fèi)。德國(guó)經(jīng)濟(jì)也是以接近其產(chǎn)能的程度在工作。
匯率和其他信號(hào)給出的希望相當(dāng)黯淡。上述的幾點(diǎn)指出了量化寬松可能推動(dòng)歐元區(qū)通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑，而它們都是受到嚴(yán)格限制的。盡管如此，還有兩個(gè)方式可能生效?，F(xiàn)金的注入，以及資產(chǎn)短缺，回報(bào)不足和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不利造成的歐元區(qū)投資選擇有限，意味著歐元匯率可能進(jìn)一步下滑，雖然投資者已經(jīng)在定價(jià)中考慮到這這一情況，并將資金轉(zhuǎn)移到了其他地方。這可能幫助出口的增長(zhǎng)，這一點(diǎn)類似日本近期的情況，但是并不是一定會(huì)發(fā)生。
另一個(gè)方式則是單純的信號(hào)效應(yīng)——歐洲央行顯示了自己實(shí)施干預(yù)的意愿和能力。但是也需要注意的是，這樣的預(yù)期已經(jīng)被市場(chǎng)考慮到了當(dāng)前的定價(jià)中，而一旦決定讓各國(guó)的央行承擔(dān)資產(chǎn)的采購(gòu)，其效果可能會(huì)大打折扣。即便如此，這些路徑還是可能為歐元區(qū)岌岌可危的經(jīng)濟(jì)提供一些助力。
不過(guò)這些分析也不是建議歐洲央行什么都不要做?，F(xiàn)在已經(jīng)到了核心通貨膨脹率處于長(zhǎng)期下行趨勢(shì)，通貨膨脹中期預(yù)期低于接近，但是略低于2%目標(biāo)的時(shí)期。分析想要指出的是，很多歐元區(qū)銀行和決策制定者錯(cuò)誤理解了量化寬松可能在歐元區(qū)發(fā)揮的作用，并對(duì)其振興經(jīng)濟(jì)的效果有了不切實(shí)際的預(yù)期——這一點(diǎn)從法國(guó)總統(tǒng)奧朗德周二的發(fā)言中可以得到印證。
歐元區(qū)目前低迷的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所存在的唯一真實(shí)希望是，最大的那些國(guó)家——也就是法國(guó)和意大利，進(jìn)行嚴(yán)肅的經(jīng)濟(jì)改革，而歐元區(qū)的結(jié)構(gòu)也應(yīng)該被調(diào)整到，能夠有某種程度的再平衡和財(cái)務(wù)傳遞——當(dāng)然必須是以民主的方式實(shí)現(xiàn)。在此之前，歐洲央行的量化寬松都無(wú)法有其他經(jīng)濟(jì)體中類似干預(yù)行動(dòng)所發(fā)揮的作用。
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